Análisis Avanzado del Valor Actual Neto (VAN) y Decisiones de Inversión Estratégicas

Ventajas y Desafíos del Valor Actual Neto (VAN)

Ventajas del VAN

Es un método de valoración de inversiones acorde con el objetivo financiero de la empresa, ya que mide cómo contribuye el proyecto a la creación de valor o riqueza en la empresa.
Cumple el principio de aditividad del valor.
El VAN tiene en cuenta el valor del dinero en el tiempo.
El VAN considera todas las variables de la dimensión financiera.
Es sencillo y fácil de calcular.

Inconvenientes del VAN

Dificultad a la hora de determinar el coste de capital.
Dificultad para entender la reinversión cuando el proyecto tiene flujos de caja negativos.

El Papel del Director Financiero

El director financiero desempeña un papel crucial en la gestión de recursos y la toma de decisiones de inversión:

Captar los recursos de los inversores. Estos recursos se utilizan para financiar los proyectos de inversión. Pueden ser medios de financiación propia (emitir acciones) o ajena (pedir un préstamo). Si son inversiones que van a permanecer tiempo en la empresa, tendrán que ser fondos a largo plazo.
Asignar los recursos en proyectos de inversión que resulten más adecuados para alcanzar el objetivo financiero.
Llevar a cabo la inversión empresarial, generando flujos de renta que vuelven a la empresa. Es decir, fruto de esas operaciones (inversiones), la empresa genera recursos. Estos recursos vuelven a la dirección para decidir qué hacer con esos recursos que han vuelto a la empresa (generación de recursos a partir de la inversión).
Decidir sobre el destino de los recursos generados:
- A) Reinversión de los recursos excedentes que haya generado la empresa: Si existe excedente de fondos, se reinvertirá en actividades productivas.
- B) Devolver a los aportantes de fondos la parte acordada.

Inversiones Simples y No Simples

Inversiones Simples

Son aquellas cuyos flujos netos de tesorería son positivos. Una inversión simple siempre será una inversión pura, entendiendo por inversión pura aquellas cuyos saldos intermedios son negativos, es decir, siempre se comporta como proyecto de inversión (el proyecto adeuda dinero a la empresa). St ( r ) < 0 para t=1,…, n-1

Inversiones No Simples

Son aquellas que tienen algún flujo neto de tesorería negativo. Cabe la posibilidad de no obtener una tasa de retorno o de obtener varias soluciones positivas, es decir, puede que nos encontremos con problemas de inconsistencia. Dentro de las inversiones no simples, podemos encontrarnos con inversiones puras e inversiones mixtas. Entendiendo por inversiones mixtas aquellas que tienen algún saldo intermedio positivo. En algún periodo se comporta como proyecto de financiación (la empresa adeuda dinero al proyecto) Algún St ( r ) > 0 para t = 1,…, n-1. Cuando la inversión es mixta es cuando nos encontramos problemas de inconsistencia.

Flexibilidad, Crecimiento y Modelos de Valoración

Flexibilidad

Es la posibilidad de actuar sobre las inversiones realizadas “moldeando” sus resultados (flujos) en función de la evolución de los acontecimientos futuros que escapan al control actual de la empresa. Posibilidad de paralizar la producción, reanudarla, intensificar o reducir el ritmo de las operaciones. Ejemplo: petróleo.

Incrementar o reducir los recursos comprometidos en un proyecto.
Tener la facultad de abandonar prematuramente una aventura inversora.
Tener la posibilidad de aplazar la decisión sobre un proyecto.

Crecimiento

Es la capacidad o posibilidad proporcionada a la empresa para realizar en el futuro nuevas inversiones. Hay proyectos que incorporan oportunidades de crecimiento (nuevos proyectos) que son más valiosas que el proyecto original.

Los Modelos de Valoración

Las etapas del proceso de valoración:

Análisis estratégico. En este análisis se establecen previsiones de los flujos de los proyectos, es decir, se identifican:
- Resultados: ¿Cuáles son los resultados monetarios y “no monetarios” (activos intangibles) que se derivan del compromiso empresarial?
- Opciones: ¿Qué nuevos derechos otorgan estos resultados? ¿Qué permiten hacer que antes no pudiera la empresa?
Parametrización de las opciones reales previamente identificadas (en esta etapa se determina cuál es el activo subyacente, cuál es el riesgo, cuáles son los parámetros básicos, etc.).
- Principales fuentes de incertidumbre.
- Parámetros básicos: precio de ejercicio, fechas posibles de ejercicio, consecuencias del ejercicio,…
- Interacción de las opciones.
Valoración de las opciones reales. Cuando se determinan las características de las opciones vemos qué modelo podremos aplicar.
- Black y Scholes (1973) y fórmulas analíticas.
- Métodos numéricos.

Efectos del Cálculo del Flujo de Tesorería Generado por un Proyecto de Inversión

Consideraciones sobre el cálculo del flujo de tesorería:

La amortización de un inmueble que actualmente se utiliza para la sede central: las amortizaciones son un gasto que no tienen asociado un pago, por lo que como al calcular los FNT solo tenemos en cuenta cobros y pagos, no le tendríamos que tener en cuenta a efectos del cálculo del FNT. NO DEBE INCLUIRSE.
La reducción de las ventas de la competencia producidas por la aceptación del proyecto: No puedo tener en cuenta las ventas de la competencia, no tienen nada que ver con los cobros o pagos que me generará a mí el proyecto. NO DEBE INCLUIRSE.
Los impuestos a pagar por los beneficios generados por el proyecto: tienen que formar parte del flujo ya que los impuestos son un gasto y a su vez generan un pago y los pagos deben de disminuir siempre el valor del FNT.

Tasa de Descuento con el CAPM en el Modelo del VAN

La fórmula para calcular la tasa de descuento con el CAPM es:

E(RProyectoInversion) = Rf + [E(rm) – Rf]βProyectoInversion

Para obtener la KCAPM y posteriormente calcular el VAN con dicha tasa de descuento necesitamos:

Rf: Necesitamos conocer la rentabilidad del activo libre de riesgo (rf) que consideraremos que es la rentabilidad de un título de deuda pública.
Rentabilidad de la cartera de mercado E(Rm): buscaremos la rentabilidad de un índice bursátil.
β proporción de riesgo sistemático que introduce el activo en la cartera de mercado: tenemos que buscar el activo gemelo, es decir, buscaremos un activo financiero o la combinación de activos financieros cuyo nivel de riesgo sistemático se asemeje al riesgo inherente al proyecto de inversión que vamos a analizar.

Payback Descontado y sus Implicaciones

El Payback descontado es el tiempo que transcurre hasta que se recupera la inversión inicial que requiere el proyecto, es decir, el desembolso. Este modelo de valoración considera el valor del dinero en el tiempo ya que actualiza los flujos netos de tesorería. Para aceptar un proyecto debe cumplirse que el plazo sea inferior al plazo máximo que fija o determina la empresa pmax.

P < pmax

Con lo que respecta a la condición de jerarquización, elegiremos el proyecto que recupere la inversión antes, es decir, si P1 < P2 < Pmax, el proyecto elegido será P1.

Valor de una Opción Financiera de Compra y de una Opción Real de Crecimiento

La opción real de crecimiento se parece a la opción financiera de compra ya que en los dos casos se realiza un desembolso para apropiarnos de unos resultados futuros. En las opciones de compra si se llega a ejercer pagamos el precio de ejercicio E y en las opciones de crecimiento si se llega a ejercer o lo que es lo mismo a invertir en el proyecto pagamos el desembolso exigido. Por otro lado en la opción de compra tenemos el activo subyacente, que en las opciones de crecimiento es el valor actual que se espera que genere ese nuevo proyecto de inversión.

Proyectos con Opciones de Crecimiento, Abandono y Aplazamiento

Opción de Crecimiento

Somos una empresa que trabajamos en el sector de las telecomunicaciones y actualmente prestamos servicios de telefonía por cable y nos proponen una nueva oportunidad de inversión para prestar servicios a través de fibra óptica en la península. Gracias a la realización de este proyecto adquiriríamos el conocimiento tecnológico y las relaciones comerciales necesarias para poder invertir dentro de un año en una segunda fase de expansión a nivel internacional.

Opción de Abandono

Somos una empresa que trabajamos en el sector de las telecomunicaciones y actualmente prestamos servicios de telefonía por cable y decidimos realizar un proyecto para prestar servicios a través de fibra óptica en la península, si va mal el proyecto tenemos la posibilidad subarrendar la actividad a cambio de un determinado precio de liquidación.

Opción de Aplazamiento

Somos una empresa que trabajamos en el sector de las telecomunicaciones y actualmente prestamos servicios de telefonía por cable y nos proponen una nueva oportunidad de inversión para prestar servicios a través de fibra óptica en la península. Para tomar esa decisión nos permiten posponer la decisión de aceptación al momento t=1.

¿Deben los Directores Financieros Utilizar el Coste de Capital Medio Ponderado?

No, porque el coste de capital medio ponderado hace referencia al riesgo medio de la empresa, o lo que es lo mismo, al riesgo medio de la cartera de proyectos de la empresa, y no al riesgo del nuevo proyecto (estaríamos teniendo en cuenta al riesgo que hemos soportado como media en los proyectos).

Para evaluar un nuevo proyecto debemos utilizar una tasa de descuento que considere el riesgo sistemático de ese proyecto (no del resto de los proyectos de nuestra empresa), y esa tasa de descuento es la que obtenemos cuando aplicamos CAPM. Si estuviésemos utilizando el coste de capital medio ponderado de la empresa para ver si un determinado proyecto es aceptable, no estamos teniendo en cuenta el riesgo sistemático del proyecto, por lo que podríamos estar aceptando proyectos que no deberíamos o al revés.

Otras Fuentes de Valor en el Enfoque de Opciones Reales

Se pueden clasificar en dos bloques:

Inversiones en curso: los flujos de tesorería generados por los diferentes proyectos de inversión y que serán valorados a la hora de evaluar la conveniencia del proyecto de inversión a través del descuento de flujos.
Otras fuentes de valor que proceden de los activos intangibles. Estos pueden referirse al conocimiento (canales, mercado, producto, procesos), relaciones, lealtad, flexibilidad e imagen de marca. Para valorar estos activos intangibles pensaremos en qué derechos o qué posibilidades de actuación proporcionan a la empresa esos activos intangibles. Los activos intangibles se concretan en lo que permiten hacer a la empresa o en los derechos o posibilidades que tiene la empresa. Estos derechos o posibilidades de inversión tienen valor y para calcularlo aplicaremos los modelos de opciones.

Opciones Reales: Crecimiento, Abandono y Aplazamiento

Opción de Crecimiento

Se refiere a la posibilidad de llevar a cabo una nueva inversión. Cuando la empresa lleve a cabo una inversión hay que realizar un desembolso. Se parece a la opción de compra CALL, ya que en los dos casos se realiza un desembolso para apropiarnos de unos resultados futuros. En las opciones de crecimiento si se llega a ejercer esa opción pagamos el desembolso, es decir, el precio de ejercicio será el desembolso a efectuar si se lleva a cabo la inversión. Por otro lado el AS es el valor actual que se espera que genere ese nuevo proyecto de inversión. ¿Hasta cuándo tenemos este derecho? Es la vigencia de la oportunidad.

Opción de Abandono

Posibilidad de liquidar el proyecto de forma anticipada. Tiene sentido el abandono cuando las condiciones en las que se está llevando a cabo un proyecto son desfavorables.

Subyacente: el valor actual de los FNT del proyecto que nos planteamos abandonar.
Precio de ejercicio: es el precio de liquidación, es decir, lo que se puede llegar a obtener a partir de la venta o de la desaparición del proyecto de inversión.
Plazo: Fijarnos una fecha tope o en cualquier momento dentro de la duración del proyecto.

Merece la pena el abandono si cuando lo que obtenemos por la liquidación del proyecto es mayor que lo que el proyecto está generando (el valor actual de los flujos). La opción de abandono se asimila a una opción de venta financiera PUT porque supone la posibilidad de desprenderse o vender un activo de la empresa.

Opción de Aplazamiento

La palabra aplazamiento nos sugiere que vamos a esperar, por lo que es la posibilidad de retrasar en el tiempo la puesta en marcha de un proyecto de inversión. Hay incertidumbre sobre los flujos y en el momento actual no sé si merece la pena llevar a cabo el proyecto o esperar un poco a ver qué pasa, es decir, vamos a intentar averiguar cuándo es el mejor momento para llevar a cabo el proyecto. Si aplazamos no nos comprometemos a tener que llevarlo a cabo en un momento futuro, sino que te comprometes a evaluarlo posteriormente. La opción de aplazamiento es similar a la CALL ya que hablamos de poner en marcha una inversión (las opciones de aplazamiento se valoran a través de las opciones de inversión o crecimiento).

Valor de la opción de aplazamiento = VAN ampliado – VAN