Titulización Hipotecaria: Estructura, Activos y Mejoras Crediticias
Activo Subyacente de los Fondos Hipotecarios
El éxito de los fondos hipotecarios se explica por las características financieras de las hipotecas, entre las que se encuentran:
- Tienen el respaldo de garantías reales, con la seguridad jurídica que tradicionalmente se ha dado a la garantía hipotecaria.
- Poseen una vida media-larga, requiriendo ser mantenidas un cierto tiempo para que los costes de la operación puedan periodificarse.
- Presentan diferenciales altos de tipos de interés con respecto al mercado monetario, lo que debería generar un margen para sufragar los costes de la operación, que no son elevados. Sin embargo, los bajos tipos de interés y la competencia del mercado hipotecario hacen que los márgenes sean realmente muy reducidos.
La seguridad que proporcionaban las hipotecas, por el aumento del valor de la garantía inmobiliaria a medida que el préstamo se iba amortizando, y el fuerte crecimiento de la titulización, contribuyó a la creación de una burbuja en el mercado inmobiliario.
Los fondos de titulización de activos hipotecarios pueden contener tanto participaciones hipotecarias (PH) como certificados de transmisión de hipoteca (CTH).
En lo que respecta al pasivo, pueden realizarse emisiones de deuda mediante las cédulas hipotecarias y los bonos hipotecarios. Asimismo, las entidades titulizaron masivamente cédulas hipotecarias como forma de obtener recursos.
Calificación de Bonos y Mejoras Crediticias del Fondo
Estas mejoras crediticias pueden aplicarse sobre la propia forma en que se presentan los préstamos; por ejemplo, la fórmula de estabilización de los flujos de pago de los bonistas, o la existencia de un margen entre los ingresos que percibe la estructura y lo que paga al bono.
Las mejoras deben venir explicitadas en el folleto del fondo. Si se introducen posteriormente mejoras adicionales, podría interpretarse que el cedente tiene dudas sobre la bondad de lo que ha cedido y quiere ofrecer una mejora a los bonistas para evitar algún daño reputacional.
- Un fondo de reserva que actúa de colchón ante posibles impagos de las PH o de las CTH suele ser otorgado por el cedente mediante un préstamo participativo.
- El Swap (contrato de permuta financiera) suele utilizarse para cubrir el riesgo derivado de las diferencias temporales entre el tipo de referencia de la cartera cedida y el tipo de interés de los bonos emitidos.
- Es importante destacar que el Swap no cubre una falta permanente de ingresos por parte del subyacente debido a una tasa de impagos superior a la prevista. Además, tiene riesgo de contraparte.
Calidad Crediticia de los Activos Cedidos al Fondo
Las características financieras de las hipotecas y de los fondos permitieron que gozaran de un elevado prestigio en el mercado internacional, ya que ningún bono español había sufrido impago y las recalificaciones al alza eran habituales en los bonos de titulización. Al principio de la crisis, la aversión hacia cualquier tipo de estructura fue total, y aunque a lo largo de la crisis los bonos de más elevada calidad crediticia se mantuvieron, los bonos subordinados sí incurrieron en impagos.
Estructura y Características del Fondo
Se constituye un fondo de activos hipotecarios al que se ceden los derechos de crédito en forma de participaciones hipotecarias (PH), certificados de transmisión de hipotecas (CTH) o por medio de la emisión de cédulas. Los bonos tienen como subyacente la estructura hipotecaria anterior y se amortizan simultáneamente con la amortización de los activos que respaldan los bonos.
Las mejoras crediticias se concretan, por ejemplo, en un préstamo para pagos iniciales. Los gastos iniciales son importantes porque reducen la cantidad disponible para inversión desde el inicio, lo que afecta a la rentabilidad de la operación.
Otras mejoras son el fondo de reserva dotado inicialmente mediante un préstamo participativo, el margen financiero, y el contrato de permuta financiera (Swap).
Los objetivos y beneficios del fondo están en relación con la gestión del riesgo del balance, ya que al ceder los préstamos hipotecarios sin necesidad de recompra, el riesgo se transfiere del balance del cedente; con ello se reduce el consumo de recursos propios y se liberan provisiones, optimizando así los ratios del balance.
Una característica que conviene tener en cuenta es la mejora que la titulización introduce en los procedimientos de la entidad que tituliza, ya que permite auditar sistemas y procedimientos de concesión y documentación de préstamos, así como los medios informáticos de que dispone para la gestión.
Fondo de Titulización Hipotecario (FTH)
Este fondo corresponde a un FTH o fondo de participaciones hipotecarias. Solo contiene participaciones hipotecarias, es decir, créditos y préstamos cuyos saldos vivos son inferiores al 80% del valor de tasación (saldo vivo inferior al 80%).
Fondos Hipotecarios Mixtos (PH + CTH)
En un único fondo de titulización de activos, se incluyen PH para respaldar una emisión de bonos diferenciada, y CTH (saldo vivo superior al 80%) para respaldar otra emisión de bonos. Está dividido en dos subfondos completamente separados e independientes entre sí, y las mejoras crediticias son diferentes para cada grupo.
El ratio SV/T indica el saldo vivo del préstamo sobre el valor de la tasación; cuanto menor sea, más seguro es el colateral.
Gráfico: Evolución del Precio de la Vivienda y Préstamo Hipotecario en España
(Referencia: Gráfico evolución precio vivienda y préstamo hipotecario en España, pág. 53)
En el gráfico, el periodo más reciente muestra que el precio de la vivienda en España presenta una tendencia continuada a la baja, de modo que el LTV (Loan-to-Value) actual se situaría en el 97%; esto es, la deuda sería similar al valor del inmueble. La pérdida de valor del subyacente por la caída del mercado inmobiliario y una fuerte morosidad comenzó con las hipotecas «subprime» en EE. UU. Estas son hipotecas concedidas a deudores con escasa capacidad de pago y elevada morosidad, lo cual no se compensa por la revalorización de los inmuebles subyacentes, ya que se concedieron cuando los valores de tasación ya eran altos. Además, la amplitud de la morosidad dificulta la recuperación mediante la venta de los inmuebles subyacentes.
En España, el deterioro se inició en 2008 y no parece frenarse 6 años después. Aunque el impago en los fondos de titulización no es muy alto y los fondos se van amortizando sin graves problemas, existe una incertidumbre causada por el desconocimiento de hasta dónde puede llegar el deterioro, así como por la ausencia de medidas de intervención y apoyo como las llevadas a cabo desde el inicio de la crisis por la Reserva Federal norteamericana para su estado.
Fondo de Titulización de Activos Hipotecarios (FTA Hipotecario)
Nos referimos a fondos que pueden contener tanto CTH en exclusiva, como CTH junto con PH. El activo del fondo contiene las participaciones hipotecarias y certificados de transmisión de hipoteca cedidos. Las características de la emisión y las mejoras crediticias para este tipo de operaciones son similares a las de un fondo de titulización hipotecario (FTH).
(Referencia: Ejemplo de la pág. 57)
Se trata de presentar solamente variantes sobre una misma forma de titulizar, ofreciendo ventajas de agrupar en un fondo activos diferentes, para reducir los costes que supone lanzar un fondo y por la mayor versatilidad que ofrece a inversores que desean posicionarse en estos activos.